近一個時期，全球主要政策利率總體仍處于超低水平，但一個令人擔憂的現(xiàn)象是，金融市場充足的流動性并沒有轉(zhuǎn)化為有效投資，金融資本與實體經(jīng)濟再度脫節(jié)。在世界經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢態(tài)勢下，金融風(fēng)險的再度累積引發(fā)了人們對金融危機卷土重來的擔憂。

　　自國際金融危機爆發(fā)以來，超低的利率環(huán)境和低迷的市場波動性，令投資者的融資意愿不斷攀升，風(fēng)險偏好也隨之增加，大量資本涌向高收益、高風(fēng)險的金融產(chǎn)品。通常，股價上漲表示投資者對公司盈利前景看好，愿為企業(yè)融資提供資金。然反觀2013年來美國股市行情，對比側(cè)重周期因素的席勒市盈率與公司盈利能力看，現(xiàn)行股價已然高估。換言之，企業(yè)投資和盈利低迷，資產(chǎn)價格卻已呈現(xiàn)泡沫。

　　廉價的融資成本原可通過激勵企業(yè)融資需求來擴大企業(yè)投資，但長達9年的低息環(huán)境卻導(dǎo)致企業(yè)熱衷于高杠桿性融資，這表現(xiàn)為低級別的公司債券市場得到空前發(fā)展。危機后3年里，美國公司低級別債券發(fā)行量是危機前3年的兩倍，去年以來更呈現(xiàn)加速擴張勢頭。這類低級債券違約率極高，極易誘發(fā)信貸危機。

　　如果考慮溢出效應(yīng)，金融與實體經(jīng)濟脫節(jié)造成的風(fēng)險會在全球發(fā)酵。一方面，國際資本流動對發(fā)達國家貨幣政策異常敏感。美聯(lián)儲預(yù)期2015年開始步入加息通道，但市場卻相信加息可能提前。一旦美國開始信貸收縮，國際資本會從新興市場國家大規(guī)模撤離，這對資本項目開放、對外負債率較高及本幣有貶值壓力的國家來說，其金融穩(wěn)定性將受到嚴峻挑戰(zhàn)。另一方面，新興市場國家經(jīng)濟減速也會通過貿(mào)易信貸渠道使發(fā)達國家的銀行形成潛在壞賬。

　　避免金融危機的根本手段是實體經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。在技術(shù)革新和結(jié)構(gòu)調(diào)整等尚未形成新的生產(chǎn)力時期，財政和貨幣政策的有效配合十分關(guān)鍵。不幸的是，美、歐、日等發(fā)達經(jīng)濟體的公共債務(wù)在危機之后沒有得到顯著改善，財政政策刺激實體經(jīng)濟的余地仍然有限，對貨幣政策的依賴也將持續(xù)，這讓各國央行面臨兩難選擇：過早結(jié)束寬松不利于實體經(jīng)濟，延續(xù)超低利率可能強化金融順周期性，使不斷累積的金融脆弱性最終演變?yōu)榻鹑谖�機。

　　當然，金融風(fēng)險未必意味著金融危機。在現(xiàn)實中，風(fēng)險轉(zhuǎn)化為危機取決于諸多因素，比如金融部門的健康狀況。過去幾年間，主要國家金融機構(gòu)去杠桿化進展順利。除愛爾蘭、英國和日本負債仍嚴重高企外，美國金融機構(gòu)的債務(wù)額已降至10年前水平，歐元區(qū)金融機構(gòu)總體的收支表修復(fù)也初見成效。這意味著即便出現(xiàn)大規(guī)模資產(chǎn)拋售，金融機構(gòu)有一定的抵抗力。

　　近期的地緣沖突和政局動蕩增加了穩(wěn)定和增長的變數(shù)，然美國經(jīng)濟的穩(wěn)步復(fù)蘇仍為世界經(jīng)濟步入繁榮通道的重要引領(lǐng)力量，這也使美聯(lián)儲貨幣政策的調(diào)整時間和調(diào)整程度成為全球金融市場的風(fēng)向標。已經(jīng)累積的金融風(fēng)險是否會釀為新一輪危機，在相當程度上取決于美聯(lián)儲是否能成功引導(dǎo)市場預(yù)期，平穩(wěn)結(jié)束本輪超長信貸擴張期。

　　《 人民日報 》（ 2014年08月28日 22 版）